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從去年7月底去貿聯拜訪，到現在大概10個月，股價已經從870漲到1900，但中間貿聯也是本來被投資人以為光進銅退的受害者，投信還大幅賣出，中間跌幅一度高達25%，他的大客戶Credo更是波段從213跌到86元，就當大家都以為貿聯會受影響，他卻走出自己的路。 這幾天外資上修貿聯目標價從2245元調高到2545元，Daiwa最新把2026、2027年EPS上修到72.69元與100.8元，提到除了短期接單變好，貿聯在AI基礎建設裡的角色，已經從過去市場熟悉的線束與連接器供應商，往高速傳輸、電源整合、光學組裝延伸，獲利結構和評價基礎都在往上移。 如果從上次拜訪貿聯回頭看，到現在有幾個變化。第一，市場原本對它的理解偏舊，還是停留在線材廠框架，認為它主要受惠的是伺服器出貨增加或一般連接需求成長；但這段時間下來，貿聯的成長主體已經明顯往HPC、半導體、高速資料傳輸與高功率供電集中。第二，市場原本擔心光進銅退，覺得銅連接中長期會被光通訊壓縮，連帶把貿聯放進受害者名單，投信那段時間也大幅調節；但後來的發展證明，AI資料中心的互連架構不是單向替代，而是依照距離、功耗、延遲、成本與系統設計需求，走向銅與光並存的混合架構。貿聯不是被這個趨勢排除，反而是在這個架構下，把自己的位置往更高價值的環節推進。 外資報告提到CPO and copper should co-exist，產業不再是過去那種非黑即白的技術替代邏輯。銅連接在短距高速傳輸、供電整合、系統布建與成本效率上仍然有明確位置，光通訊則往更高頻寬、更長距離與未來CPO架構延伸。對貿聯來說，重點不是押哪一邊，而是它同時站在高速資料與大電流供電的交界點，接下來還有機會往光學元件組裝延伸，這才是市場開始重新評價它的原因。 數字上也已經開始反映。外資預估4Q25 AEC營收季增57%，約占單季總營收15%。當AI伺服器從單機升級走向大規模cluster擴建，scale-out與scale-up同時推進，系統對低延遲、低功耗、高可靠度與布建效率的要求會同步提高，AEC的滲透率自然往上走。這段不是單純的產品替代，而是整個架構升級帶來的內容價值提高。 另一條更容易被低估的是power。這一輪AI伺服器升級，受益的從來不只是GPU或交換器，而是整個機櫃與資料中心供電架構一起升級。未來不管是48V往更高電壓架構演進，還是HVDC方向逐步明朗，對高功率線束、連接器與整合模組的需求都只會提高。這種成長不是看出貨件數，而是看單機value content。貿聯吃到的是資料與電力兩條主線同步升級，所以它的本質早就不是一般線材股。 更重要的是，公司的路線沒有停在AEC與power。Daiwa已經把2H26可能切入shuffle box、FAU等光學元件組裝機會放進報告，代表市場開始接受，貿聯後面還有一段從電連接往光電整合升級的空間。這也是為什麼現在去看貿聯，不能再只用伺服器線材、AEC供應商這種單點標籤理解它。它後面的成長不是一條線，而是多條產品路徑往同一個方向收斂：AI資料中心的高速互連與高功率傳輸升級。 貿聯下週要去新加坡路演，現在不含shuffle box 明年獲利就可能超過外資現在的估計，還有space x power content up 130-140% yoy，Space x is also sentiment driver，現在最熱門的題材，貿聯幾乎是全包了，可以說是五拍子球員，伺服器、power、光通訊、低軌衛星、半導體設備。就看市場什麼時候願意用新的角度來看待這家公司了。

《出神入化》第三集要上，電影裡有「四騎士」，台股上週也有我的「AI 四騎士」：川湖、智邦、貿聯-KY、勤誠舉辦法說。聽完這四家法說，算是今年最受惠AI產業趨勢的技術領導廠商，可以發現目前AI 資料中心資本支出沒有降溫，需求的瓶頸在移動，先是 GPU，接著是機櫃與互連、再來是電力與液冷、最後回到系統整合能力。誰能跨層位、誰就拿到更長的成長坡道。 川湖（2059）從單點零件到「機櫃核心標配」 這季我最在意的，反而不是它 3Q25 的漂亮數字（營收 43.7 億、毛利率 74.6%、EPS 33.55），而是管理層對節奏與產能的自信。伺服器產品營收比重已逼近 9 成，訂單以美元結算、自然避險，營運槓桿乾淨；在我看，這代表它在主流應用的導軌抽拉機構等「不可或缺」的位置上，已經從「選配」變成「標配」。 更關鍵的是供應端：目前稼動率仍在 6 成區間，但公司已經規畫二廠與美國據點，智能化＋自動化後可再開 20% 產能；若滿載月營收到 25 億不是問題。這不是喊口號，因為客戶結構與產品位置決定了它的能見度，GB300、VR200、各家 ASIC 機種都點名，這種「跨平台綁定」會把營收波動壓小。短線毛利率會因員工分紅、產品 mix 有 2–3% 的自然擺動，焦點放回營收增長與產能布署。風險端，我只保留兩點：系統性風險（公司自己也這樣定義）與訴訟節奏（對中系侵權的持續提告），但兩者都不改變它在機構核心件的護城河。 智邦（2345）交換器龍頭往「Rack-Level」與光學進展 3Q25 的量體與獲利再創高（營收 729 億、EPS 14 元），毛利率因組合與匯率略壓，但營業槓桿明顯。真正的情報在技術與產品地圖： 第一，800G 已是量產優勢，1.6T 進度在前段班，這會縮短從新平台到規模化的週期。第二，L11（Rack-level）系統整合時間表清楚：1Q26 研發完成、2Q26 產能就緒、3Q26 認證完成。這其實把它從「盒子」推到「機櫃層」，對單機 ASP 與內容率是質變。第三，面對更長距的 Scale-out 與未來的 Scale-across，智邦已押 WSS/OWS 光學開關，等於提前卡位資料中心內部的「光路由」。CPO 短期不商用，它用「DSP＋光引擎」當中繼方案，這是務實且能累積經驗值的走法。 挑戰在於地緣、缺料、人力到處是瓶頸，客戶把出貨主體轉回台灣，也把供應鏈彈性放在聚光燈下。我的解讀是，這不是單季的「運氣」，而是產品階梯與組裝層級在上移；當 1.6T 與 Rack-level 同步開展，明後年毛利率不一定拉高，但營收曲線會更陡，現金循環也會更順。 貿聯-KY（3665）AI 電力與高速互連的「十字路口」 3Q25 營收 184 億、營益率 19.5%、EPS 13.51，維持創高趨勢。成長趨勢仍在HPC、電力系統、資料互連。AI 機櫃功率跨越 100kW，資料中心電規從 48V 向 400V／800V HVDC 過渡，貿聯已經是 800V HVDC 生態的夥伴；在互連上，AEC 400G 放量、1.6T 研發推進，同步布局混合銅光與低損耗光纖；在製造與商模上，從零件供應擴大到子系統整合，提早切進客戶 co-design。這讓它吃到 AI 基礎設施「瓶頸遷移」的每一段：資料→電力→互連。等 HVDC 實際導入，匯流排、Power Whip、連接器與配電架構的內容率會往上。CPO 長期趨勢不變、短期未定，公司的策略是「光銅並行」，不賭單一路線；同時跨足半導體設備（SPE）子系統整合，把 AI 投資與設備資本循環串起來，現金流抗週期。風險和代價是：這條路很「工程密度」，對研發、測試與現場導入的組織力要求高，OPEX 管控要靠流程與自動化去抵消規模擴張帶來的費用上升。 勤誠（8210）從 Server 走向 Rack，機櫃變成成長主軸 3Q25 營收 56.6 億、毛利率 31.3%、EPS 8.01；數字也是令人驚艷，公司明確把重心從 Server 機殼推進到「客製化機櫃」，今年機櫃營收占比約 5–10%，明年要過 10%。我關注的是三個「延伸」： 一是客群延伸，美、中、台三邊同步，AI（HGX、ASIC、GB 系列）與通用型雙線走，訂單能見度雖以一季為主，但專案 PO C→NPI→MP 的接力在跑。二是產能延伸，美國 NCT 年底試產、德州自有廠房洽談中，配合在地化與關稅；產能策略是「自製＋小聯盟」，避免短期 Overbuild。三是產品延伸，從機殼到機櫃，機構件解決方案跟著客戶平台演進，GB300 已經著墨。以我的經驗，當客製化比重提升，早期會拉高工程費用與小量多樣的複雜度，但一旦通過主流 CSP 的設計窗口，量能與 ASP 可以同時擴。費用率公司目標維持 9–10%，這是我接下來會盯的 KPI。 如果把 AI 資料中心視為一條「電-冷-互連-計算-機櫃整櫃」的生產線：川湖坐在機櫃機構與導軌的「標配位」，平台升級它就跟著所有主流規格走，擴產是為了追需求；智邦從盒子擴到 Rack-level＋光學交換，1.6T 節奏會把 26 年變成新一個放量年；貿聯-KY踩在 HVDC 與高速互連的交會，AI 機櫃每往上 10kW，它的內容率就再厚一層；勤誠用機櫃專案把 server 生意「往外擴」，在地化＋客製化是它拿長坡的方式。 當 CSP 的 Capex 長約已鎖多年，真正考驗的是「誰能把產能、工程與地緣，組成可交付的系統能力」。這也是為什麼你會看到，毛利率的短期波動不重要，工程密度與產能節奏才是估值的核心。 我會持續盯四件事： 1.CSP 的 L11/Rack-level 實際導入時程是否如期（影響智邦、勤誠）；2.HVDC 現場落地速度與規格收斂（影響貿聯-KY 單機內容率）；3. 產能建置與在地化合規進度（影響川湖、勤誠的交期與成本）；4. 供應鏈人力與關鍵零組件瓶頸（四家都會碰到，決定季度節奏）。 若沒有時間追蹤這麼多會議、技術節點與產能里程碑，其實可以考慮像00981A 主動型 ETF當作有效的替代方案，這四檔我喜歡的技術領先公司，目前也都是他的主要持股，如果想買一籃子AI公司，又好進出買賣，我自己也是會用主動式ETF來作為工具。